2025年 03期
地方政府债务积聚、风险违约测度与风险防范
杨源源;贾鹏飞;基于2012—2021年宏观经济数据，通过构建地方政府债务风险评估的KMV模型，针对仅考虑显性债务以及综合考虑隐性债务等不同情形，对地方债务违约风险展开测度评价。研究发现，全国不同地区的债务风险存在显著差异，西部和东北地区较为严重，东部和中部地区相对较轻；西部和东北地区的地方债务风险主要以显性债务为主，而不断攀升的隐性债务承担是造成东部和中部地区债务违约风险恶化的重要因素；从全域层面看，地方政府债务风险较为严峻，若完全考虑显性和隐性债务偿还，全国约有77.42%的地区将面临严重的债务违约风险。基于此，建议从中央和地方政府两大层级系统强化地方政府债务管理与风险防范，根据不同地区债务风险演化特征因地制宜，重视隐性债务风险防范与化解。
挤出抑或挤入：地方政府债务何以影响企业绿色投资
丁伟武;吴松洋;黄苹;为探索地方政府债务对绿色投资的挤入或挤出效应，基于地方融资平台债务数据与上市公司绿色投资数据，实证检验地方政府债务对绿色投资的影响。研究发现，地方政府债务对绿色投资具有显著的负向影响，即存在挤出效应。地方政府债务结构分解发现，非公开发行地方债显著抑制企业绿色投资，而公开发行的绿色城投债促进企业绿色投资，即存在挤入效应，其占比越高，绿色投资带动效应越显著。进一步分析发现，地方政府债务对企业源头预防投资产生了挤出效应，而对末端治理投资影响不显著。异质性分析表明，在财政分权程度更大、环境规制更低、财政透明度更低和金融发展水平更低的地区，地方政府债务对企业绿色投资的挤出效应更为显著。机制分析显示，地方政府债务通过加剧企业融资约束和促进企业脱实向虚，抑制绿色投资；金融监管对地方政府债务的绿色投资挤出效应具有调节作用。因此，建议严控地方政府债务规模，优化其债务结构，强化绿色属性，推动经济高质量发展。
中国上市企业新质生产力指数编制暨发展报告(2011-2022年)
徐子尧;申程程;张雪兰;王剑;发展新质生产力是习近平新时代中国特色社会主义思想的理论创新，是推进中国式现代化的根本动力。新质生产力的理论研究与实践发展需要以新质生产力指数与发展评价为基础。基于2011—2022年中国上市企业数据，从新质劳动者、新质劳动资料、新质劳动对象、优化组合等四个维度编制企业新质生产力指数，并从整体、个体、行业等层面对新质生产力发展状况予以分析评价。研究发现，2011—2022年中国企业新质生产力指数按时间脉络可划分为萌芽期、发展期和成长期三个阶段，总体平稳进步，2022年略有回调。相较于小规模企业、国有企业、非初创企业与非专精特新企业而言，大规模企业、非国有企业、初创企业与专精特新企业新质生产力发展迅速。从区域视角来看，不同省份之间的新质生产力指数总体上呈现增长态势，但增长速度和发展水平存在明显差异。从产业视角来看，技术密集型产业的企业新质生产力指数最高，资本密集型产业次之，劳动密集型产业最低；高新技术服务业的企业新质生产力指数最高，高新技术制造业次之，非高新技术产业最低。因此，有必要坚持创新驱动发展战略，加快劳动要素协同融合，优化产业体系建设，以此稳步推进企业新质生产力发展。
中国经济金融化：评价指数、分布动态与区域收敛
陈壮;焦方义;曾伏;采用熵值—TOPSIS法构建中国经济金融化综合评价指数，利用核密度估计、Dagum基尼系数、收敛模型以及马尔科夫链估计，考察2003—2022年中国经济金融化进程的分布动态、区域差异、收敛态势和状态转移特征。研究发现，中国经济金融化快速增长，三大区域异质性明显，全国和东部区域内差异扩大，中部和西部区域内差异缩小，同时区域间差异拉动作用加大，区域内差异和超变密度影响力稳定。中国经济金融化进程在全国及三大区域呈显著的σ收敛和空间β收敛，并伴随“俱乐部趋同”效应，体现为空间状态转移趋同化。据此，关注经济金融化总体演进布局，统筹金融资源的时空配置，因地制宜实施金融政策，重视区域空间联动作用，为中国经济“去金融化”发展提供新思路。
机构投资者持股会影响企业风险承担吗——基于中国A股上市公司的证据
顾海峰;马远冰;以中国A股上市公司2008—2022年数据为样本，实证检验机构投资者持股对企业风险承担的影响及其作用机制。研究表明，机构投资者持股对企业风险承担具有促进作用。机制分析表明，机构投资者持股通过提高企业研发创新、增加资产减值损失计提及加大非效率投资等渠道促进企业风险承担。企业ESG表现对机构投资者持股与企业风险承担关系具有正向调节作用；股权制衡对机构投资持股与企业风险承担关系具有负向调节作用。异质性分析表明，独立型机构投资者对企业风险承担呈现较强的促进效应，非独立型机构投资者则呈现明显的抑制效应；相对于稳定型独立机构投资者而言，交易型独立机构投资者的促进效应更强。此外，机构投资者对企业风险承担的促进作用在非国有、高内控质量与低市场化水平地区的企业中更显著。建议监管部门加强对机构投资者短期投机行为的监管，引导上市公司积极从事研发创新活动，提升上市公司的会计稳健性，促使机构投资者长期持股。
结构性货币政策是否驱动了企业绿色转型——央行担保品扩容的政策效应分析
栗文;李静萍;作为结构性货币政策的重要组成部分，央行将优质绿色贷款和绿色债券纳入中期借贷便利担保品范围，对金融支持实体经济绿色发展具有重要意义。以2018年6月央行担保品扩容为准自然实验，选取2014—2023年中国A股上市企业为样本，探究央行将绿色资产纳入担保品范围对企业绿色转型水平的影响及作用机制。研究结果表明，结构性货币政策对企业绿色转型水平具有显著的正向推动作用。异质性分析发现，结构性货币政策对非国有企业、非资产密集型行业企业和东部地区企业的绿色转型水平提升效果更为明显。机制研究发现，结构性货币政策能够有效缓解企业所面临的融资约束，增强企业绿色创新意愿和能力，从而推动企业绿色转型水平的提高。鉴于此，建议进一步完善结构性货币政策体系，建立差异化的目标导向机制和区域支持政策，疏通金融支持经济社会发展全面绿色转型的渠道。
经济政策不确定性下商业银行流动性囤积行为——基于预防性动机与投机性动机的视角
丁鑫;刘怡然;赵世宽;在当前全球频繁调整经济政策带来的不确定变局下，流动性囤积制约着银行的流动性传导，是实体经济平稳发展的关键。基于2007—2022年172家商业银行的面板数据，实证研究经济政策不确定性对银行流动性囤积的影响。研究结果表明，经济政策不确定性通过强化银行的预防性动机和投机性动机，从而提升银行流动性囤积，在两种动机的权衡中，预防性动机发挥了主要的作用。异质性分析表明，经济政策不确定性对高风险、低盈利水平、低流动性与低资本充足率银行的流动性囤积影响更显著。在不同的经济周期中，繁荣时期经济政策不确定性对银行流动性囤积的作用减弱，银行的投机性动机增强，但逆周期监管调控能够有效缓解投机性动机。在不同类型的货币政策实施下，宽松的数量型货币政策和紧缩的价格型货币政策会抑制经济政策不确定性对流动性囤积的影响，缓解银行过度囤积流动性。本文的研究为拓宽经济政策不确定性对实体经济的影响渠道，促进银行高质量服务实体经济提供持提供理论支持。
券商跟投增强了资本市场价值发现功能吗——来自科创板的证据
杨李娟;熊凌云;为抑制券商机会主义行为，科创板创新引入券商跟投制度。基于资本市场价值发现功能的视角，以2019年7月22日至2022年12月31日期间在科创板上市的公司为样本，从新股定价和中长期价值两个方面对科创板券商跟投制度的有效性进行检验。实证研究表明，券商跟投能有效降低科创板上市企业的新股误定价程度、提高股票中长期回报，即券商跟投增强了资本市场价值发现功能，且该功能在招股说明书可读性高、机构投资者调研多、地区市场化进程快的发行公司中更加显著。机制检验发现，券商跟投通过降低盈余管理、询价机构投资者意见分歧和代理成本，增强资本市场价值发现功能。因此，建议放开券商跟投的比例限制，将跟投多少的自由权交还券商，同时强化券商理性跟投，加强资本市场信息环境建设，进一步增强资本市场价值发现功能。
管理者声誉能够抑制企业“脱实向虚”吗
马连福;袁琛;基于2008—2022年中国A股上市公司数据，研究管理者声誉对企业金融化的影响。研究表明，良好的管理者声誉对企业金融化具有显著的抑制效应，该结论经稳健性检验后依然成立。机制分析发现，声誉良好的管理者具备更强的印象管理动机和自我实现动机，采取更为稳健的经营策略，从而抑制企业金融化；细分企业金融资产类型发现，管理者声誉对企业长期性金融化形成抑制作用，而对短期性金融化没有影响。异质性分析表明，在货币政策宽松期以及投资者保护水平较弱和管理者控制权较强的企业中，管理者声誉与企业金融化的负向关系更为显著。拓展分析表明，管理者声誉对企业金融化的抑制作用能够促进企业创新。因此，应重视建立健全声誉治理机制，完善监管制度建设与企业内部治理，进一步强化长期价值创造的目标导向，提高企业防范金融风险的能力。
ESG评级分歧影响了企业信用评级吗
黄晓薇;安小雪;吕文明;以2018—2022年获得ESG评级的发债企业为样本，使用Wind、华证、商道融绿和盟浪四家机构的ESG评级数据构建ESG评级分歧指标，实证检验ESG评级分歧对企业信用评级调整的影响及作用机制。研究发现，ESG评级分歧显著影响企业信用评级调整，信息不对称与融资约束是ESG评级分歧影响企业信用评级调整的主要渠道。进一步研究显示，企业具有较高的碳转型风险会加剧ESG评级分歧的企业信用评级调整效应，但国有产权性质能够缓解ESG评级分歧对企业信用评级调整的影响。研究结论对监管部门完善ESG评级体系与企业强化ESG管理提供理论与经验依据。